德国将公布ZEW经济景气指数，英国将公布第一季度GDP初值，但分析人士预计数据可能表现疲弱，加大有关央行试图遏制飙升的物价的同时避免经济衰退的难度。

　　经济学家预计，德国4月ZEW经济景气指数将降至2020年疫情以来最低水平。

　　英国第一季度GDP预计将仅增长1%，而3月增速预计为零。

　　上周，英国央行警告，英国面临经济衰退和通货膨胀率超过10%的双重风险，此前英国将利率提高到1%，为2009年以来的最高水平。

　　多名欧洲央行官员也将在本周讲话，其中行长{{ecl-1965||拉加德(Christine Lagarde)将于周三讲话。

　　随着俄乌事件、疫情冲击、货币紧缩深化，市场对全球经济增长下行的担忧与日俱增。上周，英国央行在货币政策报告中给出了2023年英国GDP负增长的情景假设。我们认为，这代表英国央行需要在“抗通胀”与“稳增长”之间做出艰难抉择，要想尽快抑制通胀，可能需要以牺牲经济增长为代价。英国央行的情景假设让投资者担心，其他央行尤其是美联储可能也会面临同样的“二选一”难题。我们认为，这将抑制风险偏好，加剧市场波动。

　　首先，我们看一下当前英国经济的基本状况，与许多国家一样，英国面临的一个问题是高通胀。英国3月CPI同比增速高达7%，为1992年3月以来最高水平。从CPI贡献拆解来看，通胀主要来自“输入性”通胀。英国是商品与能源的净进口国，疫情后全球需求从服务转向商品，加上供应链瓶颈，推高了可贸易品价格。能源方面，近期的俄乌事件导致油价大涨，英国政府已于4月大幅上调了Ofgem能源价格上限，并预计在10月继续上调该上限，这意味着未来能源价格可能继续上涨。

　　服务业通胀也出现抬升的苗头。3月服务业CPI同比增速达3.9%，这与英国劳动力市场趋紧，工资通胀上升有关。截至2月，英国失业率降至3.8%，许多企业反映“招工难”，需要进一步提高工资才能招到人。近几个月英国工资同比增速保持在6%左右，工资上升会引发“工资-通胀”螺旋，对服务价格带来进一步上涨压力。综合上述因素，英国央行预计CPI同比增速将于今年底突破10%。

　　如此来看，英国通胀的成因是欧元(1.0507,-0.0044,-0.42%)区与美国通胀成因的“叠加”。一方面，英国对能源和商品的进口依赖与欧元区比较像，由此产生供给侧输入性通胀；另一方面，英国也存在劳动力短缺导致工资上涨的问题，这种“工资-通胀”螺旋与美国类似。正因此，当前英国通胀的水平比欧元区和美国都要高。

　　经济增长方面，英国2022年第一季度GDP环比上升0.9%，比去年第四季度的1.3%有所下降。短期来看，英国经济增长仍有韧性，商业活动与房地产市场保持活跃。但通胀走高导致居民实际收入下降，对消费者信心带来不利影响，这将影响消费扩张。此外，英国央行调查显示，消费者正在转向更为低价的替代品，一些服务行业（比如酒店业、金融业）的需求也已开始转弱。

　　政策方面，英国央行于去年12月开始加息，英国是主要发达经济体中最早加息的国家。自2021年底至今，英国央行共加息了四次，政策利率从0.1%提升至1%。缩减资产负债表方面，英国央行计划从今年9月开始抛售公司债，并于2023年底清空持有的200亿英镑(1.2279,-0.0058,-0.47%)公司债。此外，英国央行还称将考虑抛售国债，但具体计划仍在讨论之中。

　　往前看，英国央行将在“抗通胀”与“稳增长”之间做出艰难抉择。虽然高通胀本身会压制需求，但面对“工资-通胀”螺旋以及物价失控的风险，英国央行或继续加息，甚至可能要以牺牲短期经济的代价来压制通胀。

　　英国央行在5月货币政策报告中给出了两种政策路径，第一种是持续加息，按照当前市场隐含的政策利率来推演，利率将从当前的1%上升至2023年中的2.5%左右。第二种是按兵不动，将利率保持在1%的水平不变。根据不同的利率路径，英国央行给出了对通胀与经济增长的预测。持续加息情形下，CPI通胀将在2022年四季度达到10.2%的高峰，之后开始下降，并于2024年三季度降至2%以下。但这种情形也会导致经济增长显著放缓，2023年GDP增速将降至-0.25%，失业率将开始回升。按兵不动情形下，通胀将在2022年四季度达到10.4%后下降，但要降至2%以下需要到2025年三季度。这种情形下，2023年GDP增速为0.8%，不会陷入萎缩，失业率也不会上升。也就是说，持续加息会使得英国通胀更快回落，但代价是经济将在2023年陷入萎缩。

　　是什么导致经济萎缩？一个渠道是利率敏感型部门将受到抑制。根据英国央行的预测，持续加息情形下，房地产投资将在2023年下降1.8%（2022年预计增长7.3%），2024年进一步下降1.5%。商业投资增速在2023年大幅回落至0.5%（2022年预计增长11%），2024年下降5.3%。

　　英国央行的情景假设让投资者担心，其他央行尤其是美联储也会面临同样的“二选一”难题。今年以来，美国通胀持续走高，经济增长出现放缓迹象，市场担心美联储可能也需要在“抗通胀”和“稳增长”之间做出艰难抉择。尽管美联储主席鲍威尔认为，有信心实现经济“软着陆”，但市场对这一看法持怀疑态度。毕竟与历史上“软着陆”时期相比，这次美联储加息起步更晚，货币紧缩步伐更快，犯错概率更高。要想实现“软着陆”，恐怕需要许多运气。

　　对市场而言，这将加剧资产价格波动。上周的美联储议息会议后，鲍威尔并未给出更加鹰派的指引，美股随即大涨。但好景不长，随后的两天中美股持续下跌，周四纳斯达克指数一度重挫近5%。与此同时，10年期美债收益率一路走高，升破3%。为何这次鲍威尔的鸽派言论“保质期”只有一天？一个解释是市场担心美联储也会像英国那样，需要以经济显著放缓为代价来抑制通胀。如果是这样，那么美国市场调整可能还未结束，“股债双杀”仍将是主旋律。

　　“大多数货币政策委员会成员认为，未来几个月，货币政策进一步收紧的程度可能仍然合适。“

　　经济增长方面，英国央行估计2022年第一季度GDP增长0.9%，较3月的0.75%小幅上调；但由于额外的公共假期和新冠病毒检测减少，2022年第二季度GDP增长预计约为零。2023年经济预计将萎缩0.25%。2024年经济增长预期也从1%下调至0.25%。尽管英国央行预测，英国将避免出现技术性衰退，但也表示：

　　“由于全球能源和可贸易商品价格的大幅上涨，明年一年半的GDP增长将大幅放缓。”

　　通胀方面，由于英国能源价格上限再次上调约40%，10月份通胀率攀升至10%以上；2022年薪酬增长率升至5.75%，远高于2月份的展望，随后两年将下降；今年失业率下降，到2025年攀升至5.5%。基于市场利率的一年通胀预期为6.65%；基于市场利率预计两年后通胀率为2.14%。英国央行表示，由于英国能源价格上限，英国通胀可能比其他国家晚达到峰值，并晚回落。

　　缩表方面，英国央行表示将在8月的会议上更新出售政府债券的计划，“允许委员会在随后的会议上就是否开始出售做出决定”。

　　财经网站Forexlive评论称，尽管英国央行政策变动和利率指引的微妙变化乍看之下可能显得更为强硬，但英国央行描绘的未来经济前景相当黯淡。英国央行认为，由于滞胀风险和生活成本危机对整体经济活动构成压力，英国经济在2023年将出现收缩。这在一定程度上拖累了英镑，因为他们推迟了关于缩表的问题。