GVD Markets|美国经济“一片大好”：漂亮的数据背后掩盖了什么？

　　2月28日，美国经济调查局（BEA）公布2023年四季度及2023年度GDP的第二次估测数据（second estimate），数据显示2023年度美国实际GDP粗估同比增长2.5%，比2022年高出0.6个百分点。从数据上看，美国经济“一片大好”，这是美西方近期肆意唱空中国经济的底气。

　　破解美国经济指标的“幻像”，还原真实的美国，或许是我们打赢“经济舆论战”的制胜之策。

　　01．美国经济核算的基本逻辑：以极致的市场化手段虚增消费

　　美国经济调查局效仿会计的收支制度，建构了两套相辅相成的GDP核算方式：收入法、支出法。其中，收入法核算家庭、企业和政府（下称“三部门”）的生产性收入，参考企业利润表编制；支出法核算三部门的支出情况，即所谓的消费、投资和净出口三驾马车。两种核算方式得出的GDP大致相同。

　　支出法以虚增消费和价格效应两种手段增加了30%以上的家庭消费。支出法奉行“没有免费的午餐”核算原则，即日常生活的所有活动都产生消费支出，它包括实际支付的消费和市价折算的无支付消费两部分，后者构成了虚增消费。

　　虚增消费包括四大部分：自有住房的市价租金、政府代付医疗支出、公益医院提供的医疗服务和公益组织提供其他服务等，虚增消费呈逐年增加趋势，2007年虚增消费为2.45万亿美元，2022年为3.09万亿美元。

　　除此之外，支出法核算中还有2.68万亿美元的价格效应支出，它们包括二手车交易价差、医药与各类医疗支出、软件支出等。2021年美国家庭部门医药及医疗开支4.25万亿美元，占2022年家庭消费的25.4%，相比之下，国内医疗开支（家庭支付和政府转移支付）占消费支出比例为11.7%。

　　在2007-2022年的美国家庭消费增量中，虚增消费增加了6412亿美元、价格效应增加了1.055万亿美元，两者合计占家庭消费增量的33.42%。

　　漂亮的消费数据掩盖了日益脆弱的美国家庭收支。从两种核算方式看，企业和政府两部门分别以大比例分红、财政赤字的方式补贴家庭部门的消费赤字，显示了美国家庭部门强劲的消费数据。但是，美国家庭部门的收支数据非但不支持上述结论，反而折射了中下层居民脆弱的收支状况。

　　二战后，政府转移支付和财产性收入（利息和分红）的持续增长是美国家庭收入增长的两大支柱，1989年起执行的低息政策打掉了财产性收入这一支柱，政府转移支付成了支撑美国家庭收入增长的跛脚鸭，疫情后的经济增长更是联邦政府靠发行国债催生的“怪胎”。

　　以数据为例，1947年财产性收入和政府转移支付占美国家庭收入的比例分别为7.99%、6.62%。其中，财产性收入占比于1989年达到顶点20.9%，随后急剧下滑，2023年第三季度为15.68%。政府转移支付占比则一路飙升，于2020年达到新高21.96%。

　　实际数据显示，美国政府“发钱”救济的举措非但没有改善美国家庭的收支状况，反而加剧了状况的恶化。2021年开始，美国家庭部门年度储蓄（当年全部收入扣减虚增房租）直线下降，2022年至今，家庭部门年度储蓄持续为负，其中2022年家庭部门收支赤字2805亿美元。

　　自二战后，美国家庭部门年度储蓄为负的情况只在2005年短暂出现，亏空为464亿美元，2年后美国进入了次贷危机。此次美国家庭部门的亏空更大，2022年至今累计亏空4390亿美元，这一指标才是美国经济的真实状况。可以预见，2025年，美国家庭部门的收支亏空将突破万亿美元。

　　综合各方面数据，美国此轮的经济增长是联邦政府以赤字催生的增长幻像，不仅不可持续，而且破坏性极强。

　　2023财年末，美国各级政府债务总额为33.16万亿美元，相比2018年末，短债同比增长242%，中长期债务同比增长157%，美国政府对短期债务的依赖程度越来越高。以2023财年为基数，美国政府短期债务为5.67万亿美元，叠加债务利息9057亿美元，未来5-10年美国政府年度偿债压力不低于6.5万亿美元，甚至有望冲破10万亿美元。

　　美国政府不仅对外举债，而且对内亏欠政府雇员养老金，2023年二季度末，美国联邦政府雇员养老金计划亏空1.44万亿美元，州及以下各级政府雇员养老金亏空4176亿美元。可以预见，美债危机是必然发生的事情。一旦美债危机爆发，那将是美国90%家庭的悲剧。

　　2020年，美国政府靠突击发债救了家庭部门，也救了自己，不仅掩盖了美国经济的实质，而且打出了漂亮的“逆势增长”。但是，随着未来几年美国家庭部门收支亏空突破万亿美元，叠加美国政府中短债为主的发行趋势，美国或难以挺过下一次危机。

　　02．美国经济的结构性矛盾与“系统性贫穷”

　　过去30年，美国GDP核算体系不断修正，企图以三部门的总量平衡掩盖部门内部的结构性矛盾，更是创造了消费支撑经济发展的“幻像”。凭借这套指标体系，美国在全世界兜售消费主义的发展思路，即单纯以消费拉动经济增长。

　　结构性失衡的基础层：虚假繁荣。虚增收入是美国掩盖结构性矛盾的另外一套算法。在GDP核算中，支出法和收入法是会计收支的两端，支出法下虚增消费对应收入法下的虚增收入。在收入法下，虚增收入主要通过自有住房市价租金和公益组织营业盈余实现，其中前者计入家庭部门折旧，后者计入企业部门营业盈余。

　　2022年美国家庭部门累计折旧8003亿美元（实则为市价租金收入），公益组织营业盈余2.43万亿美元，两者合计3.23万亿美元，扣除真实房租和公益组织实际盈余后，与支出法下的虚增消费相当。收支相抵后，可以从美国GDP中扣除3.09万亿美元，则2022年美国有效GDP为22.654万亿美元。

　　结构性失衡的分配层：向上流动。支出法下的价格效应则以公司利润的形式成为真实存在的GDP，这部分GDP的分配才是美国经济的实质。支出法下，二手车交易的增值部分计入交易平台企业利润，医药及医疗开支的增长部分计入医药及医疗保险企业的利润，两者均计入GDP。从支出法、收入法的核算结构看，企业部门以分红的形式把这部分利润返还给了家庭部门，2022年返还利润总额为1.83万亿美元。

　　美联储公布的数据显示，2022年美国收入10%的人持有的权益资产比例为88.75%，这就意味着1.83万亿美元中有1.62万亿美元流向了富人阶层，其他90%的人群仅得2058亿美元。

　　刨除富人持有高股息的高价股票、穷人持有低股息的低价股票的情况后，其他90%的人群得到的分红或许不足1500亿美元。这部分GDP的分配透视了美国经济的实质，即收益向上流动。

　　结构性失衡的创新层：周期盘旋。美国金融创新的实质是不断提高资产价格，变相提高金融资产在家庭资产中的比例。但这一创新是富人游戏，中下层家庭的金融资产只是周期性的回到原点。

　　从美联储公布的家庭部门数据看，2022年美国家庭部门总资产156.3万亿美元，净资产137.6万亿美元。数据上看，美国家庭部门非常殷实，这也是多数人向往美国的铁证，但这只是明面上的美国。真实的美国潜藏在这156万亿的结构之中。

　　在这156万亿中，权益性资产占80.7万亿、房产占42.3万亿，两项合计占比78.8%。可以这样讲，美国的财富是建立在资产价格上涨之上的。

　　自401K计划（美国政府推行的一种雇主和个人共同承担的养老金账户，编者注释）出台后，美国中下层养老金的60%以上配置了股票资产，每经历一次金融危机，美国底层家庭财富缩水20%左右。

　　2000年互联网泡沫破灭，底层家庭养老金损失12.6%、养老金与金融资产合计损失19.76%；2007年次贷危机后，底层家庭养老金损失14.6%、养老金和金融资产合计损失18.6%。每经历一轮暴跌，底层家庭的养老金至少要5年才能恢复到暴跌前的起点，2005年恢复到2000年水平，2013年恢复到2007年水平。

　　经过两轮周期，美国的财富分配愈发失衡，2022年，顶层10%的人资产占比63.4%，分别比1998、2008年高8.72、5.69个百分点，2022年底层50%的家庭资产占比仅为6.03%。

　　上述三个层次的结构性矛盾造就了当下的美国：一方面，医疗服务行业以增加创新药供给等方式变相提高服务价格，同时创造了支出法下的“消费繁荣”和收入法下的利润攀升，支撑了以消费拉动经济的“美国幻像”；另一方面，金融业层出不穷的产品创新，推动了家庭部门资产的扩张与集中，加剧财富向上流动的趋势。

　　两种趋势叠加，形成了如下事实：美国经济对高价服务业和金融业创新的依赖程度越来越高，其结果是中下层居民的“系统性贫穷”（systematic poverty）。

　　03．“系统性贫穷”的制度性修补：债台高筑的政府和萎缩的中产

　　作为对“系统性贫穷”的修补，美国政府转移支付的规模越来越大。在收入科目没有相应增加的情况下，以政府支出的单方面增长修补制度性漏洞，不仅不可持续，更有可能消耗经济增长中的合理成分，造成更加畸形的经济和社会结构。

　　支出端，美国政府修补“系统性贫穷”的所有尝试，本质上是向高价服务业源源不断地输送利益。1981年以来，联邦政府用于医疗的开支增长24.8倍，同期的财政收入、支出增幅分别为7.4倍、9.1倍。

　　与之相对应的是美国医疗行业利润的快速增长，2022年美国医疗行业公司税前利润是1998年的11.5倍，同期的行业均值为4.7倍，而同期家庭消费支出、医疗支出分别是1998年的2.9倍、3.5倍。

　　2023财年，美国各级政府用于医疗转移支付的开支总和为2.59万亿美元，占当年财政支出的比例为27.8%。在当前的医疗制度下，美国政府修补“系统性贫穷”的所有努力注定是于事无补的。

　　除医保转移支付外，收入转移支付是美国政府第二大支出，2023财年支出2.26万亿美元，占当年财政支出的比例为24.3%。医疗、转移支付两项开支占比过半，结果却是美国底层50%的家庭负债率连年攀升，2022年为64.8%，比1998年高出9个点。相比之下，富人阶层的负债率却出现了下降趋势。

　　负债率一正一反的反向变动，是对美国政府修补“系统性贫穷”工作的全盘否定。

　　收入端，美国的税收制度造成了中产阶层萎缩的客观事实。美国奉行直接税制度，即以征收所得税为主，2023财年美国联邦税中，个人所得税2.5万亿、社保税1.5万亿、公司所得税4750亿。

　　个人所得税是美国政府转移支付的主要来源。以联邦层面个人所得税税率为例，年薪12万美元的个人综合税率为10%左右，叠加州所得税、州以下政府所得税，美国中低收入家庭的综合税负不低于10%。相比之下，富人阶层以持有股票、期权为主，只要不产生资产交易活动，就不会产生所得税，同时可以聘请专业的会计师事务所编造各种抵扣明目规避个人所得税。因此，中低收入群体，尤其是中产阶级是美国税收的主要贡献力量。

　　从收支两端看，美国政府修补“系统性贫穷”的主要举措是在中低收入群体内部进行再分配，即向中产阶级课税以改善低收入群体的福利。这种修补方式导致了美国中低收入群体的集体福利损失。从美国现有资产分布来看，这种修补方式是失败的，它破坏了二战后美国经济增长的根基。

　　美国的“系统性贫穷”始于里根政府新政，它的实施削弱了联邦政府通过二次分配调控收入差距的能力。世界银行公布的数据显示，里根和老布什执政期间，美国基尼系数大幅攀升。这一变化揭示了美国经济制度的实质：赤裸裸的资本主义。

　　里根和老布什

　　在自由主义者眼中，里根新政是“藏富于民”的“良政”，但其实质是藏富于“公司”和“富人”、扼杀穷人分享经济总量增长的“劣政”。

　　04．美国经济问题的启示

　　里根政府以来，美国经济增长的实质可归纳为：消费的“价格升级”和收入的“顶端膨胀”，前者向后者输送源源不断的分红与权益增值。这种畸形的增长结构为中国式现代化提供了反面案例，我们应“以美为戒”。

　　启示一：我们需要消费的数量扩容和质量升级，而非简单的“价格升级”

　　美国以其特有的指标“创新”创造了单一消费拉动经济增长的“美国模式”，多数主流经济学家以美为标，提出中国的经济增长也应以消费拉动为主。相比消费拉动增长的总量效应，我们更应把注意力放到消费的结构效应之上。

　　以医疗消费为例，它的上游只有医院、医药制造和化工合成等，扩大医疗消费的结果必然是消费的“价格升级”，消费的集中度不断提高，总量支出增加、但人民幸福指数很低。因此，我们应反其道而行之，降低消费的集中度，通过供给侧改革，以增加消费种类、提升消费质量等方式推动消费升级，同时带动就业扩张和劳动收入在初次分配中的比例。

　　美式消费升级的核心在价格上涨，我们的核心在供给扩容。这里有一个基本前提，消费分类基础上的结构性增长，消费分级是前提，结构性增长是长久之策。

　　黑五期间的大抢购

　　启示二：我们需要收益向下兼容的金融创新，而非向上流动的“利益收缴”

　　美式金融创新的核心是多层次的金融嵌套，它是实体资产供给萎缩的必然结果。随着存量资产折旧的扩张，权益与分红日益集中在少数股东手中，形成了事实上的权益垄断和“利益收缴”。

　　我们应集中精力扩大实体资产规模，增加权益供应，降低股权分红门槛，形成事实上的普惠金融制度。

　　指标上看，美国金融创新的核心是提高市净率（Price to Book，简称PB），我们的核心是降低PB。一正一反体现的两种社会制度，提高PB必然导致供给短缺下的金融操纵，降低PB其实是权益供给充盈的普惠金融。

　　启示三：我们需要名实兼顾、实事求是为主的指标体系，而非粉饰太平的数字游戏

　　GDP指标的前提是实体经济货币化，它的核算依然停留在“拜物教”的层次。单纯地核算GDP难免落入“唯GDP论”的数字游戏，从而忽视结构问题，这既不符合马克思主义基本原理，也不符合辩证法的历史传统。

　　在开展国际比较时，既要借鉴PPP指标开展总量比较，也要通过新设指标体系开展结构比较。以消费为例，创建“消费幸福指数”，以非医疗、住宿消费与医疗消费的比例核算，由此可得到2022年中美两国家庭部门的“消费幸福指数”分别为7.8、2.9。考虑到收入对医疗消费的影响，可按照不同收入组进行比较，降低低收入国家指标偏高带来的偏差。

　　除此之外，还可通过对对人均权益份额、权益均价、权益可得性等指标赋权加总，设置金融普惠指数。