历史表明，当美联储从加息转向降息而不导致经济陷入衰退时，$标普500指数 (.SPX.US)$的涨幅可能会非常惊人，尤其是在1990年代末。

富达全球宏观策略主管Jurrien Timmer表示，现在，“市场似乎正在从那本历史书中借用一页。”

在美联储于2024年首次召开议息会议后，人们越来越相信美国经济将实现软着陆。标普500指数在今年1月连续创下历史新高，这似乎表明投资者将当前以人工智能为重点的股市反弹与1990年代互联网热潮进行类比。

在反通胀的环境下，快速采用变革性技术可以带来爆炸性的股市上涨。然而，1990年代与当前市场之间存在的重要差异可能会改变标普500指数的走势。美股“七巨头”可能比互联网泡沫时代的明星股更有生命力，而美国政府惨淡的财政状况和美联储对另一场泡沫的担忧可能会限制股市的上涨。

自去年7月26日美联储上一次加息以来，已经过去了6个多月。市场预计美联储将在5月1日首次降息。现在正是回顾美股在美联储利率调整后的表现，并寻找投资机会的好时机。

股市通常在美联储转向后上涨

数据显示，在过去九个周期中，标普500指数和纳斯达克指数在美联储最后一次加息后的六个月内平均上涨11%和12%。

美联储从加息转向降息，股市通常在短期内会上涨

那么，到目前为止，市场在美联储发出转向信号后的表现如何?其实不是很好。在去年7月26日之后的六个月里，标普500指数上涨了7%，纳斯达克指数上涨了9%。

然而，这些温和的涨幅并没有反映股市的过山车式行情，以及美联储上次加息前后市场情绪的巨大变化。

随着地区性银行危机在2023年3月引发对信贷紧缩的担忧，美联储开始淡化加息预期。美联储的态度松动有助于点燃人工智能的乐观情绪。英伟达于去年5月24日发布令人震惊的销售指引，引爆了人工智能狂潮。

但美国联邦借款激增推动美国国债收益率大幅走高，这导致标普500指数和纳斯达克指数在去年10月底前出现了10%的回调。

随后，一系列温和的通胀报告出炉，加上经济增速快于预期，股市再度飙升。华尔街开始将美联储的政策视为顺风，而不是阻力。

FactSet的数据显示，基于分析师对未来12个月的预期收益，标普500指数的预期市盈率为20.25倍。

另一方面，在1998年美联储降息推动股市大幅上涨之前，当时的预期市盈率也接近20倍。后来预期市盈率继续上升到25。

美联储降息后，重演1999年泡沫狂欢?

在上周五公布了强劲的就业报告后，市场预计美联储在3月20日会议上首次降息的可能性为38%，在5月1日降息的可能性为94%。

以史为鉴，股票回报率应该会高于平均水平。在1982年以来的11个周期中，标普500指数和纳斯达克指数在首次降息后的六个月内平均回报率接近10%。

但有两个例外。2001年1月，在互联网泡沫破灭期间，美联储开始降息。另外，次贷危机加剧之际，美联储于2007年9月降息。

历史数据显示，1998年9月美联储首次降息之后的六个月里，标普500指数和纳斯达克指数分别上涨了25%和44%。

当前这段时期与1990年代末的相似之处，远远超出了由技术推动的投资狂潮。

长期扩张的前景可能是另一个相似之处。上世纪90年代末，经济快速增长，尽管失业率降至30年来的最低水平，但通胀依然温和。华尔街开始怀疑，在不断增长的企业IT投资和即时库存管理的推动下，这场经济扩张能否持续下去。

如今，在华尔街多数人认为不可能实现软着陆的情况下，美联储却有能力实现软着陆。

瑞银全球财富管理美洲资产配置主管Jason Draho在1月15日的博客文章中写道，如果没有发生疫情冲击，“经济很可能进入扩张的第15年。”

Draho表示，尽管存在极端的供需失调，但美国经济仍能够“相当快地恢复平衡并控制通胀，而不会造成太大的经济痛苦”。

原因之一是经济向以知识为基础的服务业发展，自1970年以来，制造业在产出中的份额下降了一半，对利率和能源价格的敏感度降低。但Draho表示，这只是故事的一部分。

“可以把它看作是整个经济的‘优步化’，价格动态调整以吸引供应并抑制大多数行业的过度需求，这在40年前是根本不可能实现的。”

长期扩张预期应该会支撑高企的股票估值，就像上世纪90年代末的情况一样。

AI热潮下，估值担忧不足惧?

不过，Draho表示，去年通胀缓解的一个主要原因是劳动力供应激增，从而缓解了工资压力。他写道:“劳动力供应的增长不太可能持续下去，但如果提高生产率的投资和人工智能接过指挥棒，那么‘咆哮的20年代’就更有可能出现。”

OpenAI于2022年11月公开推出了生成式人工智能聊天机器人ChatGPT，开启了人工智能投资热潮。这与1994 年发布的 Netscape Navigator 浏览器类似，后者引发了互联网热潮。

自ChatGPT首次亮相以来，芯片商$英伟达 (NVDA.US)$的市值已经翻了两番，有人将其与互联网热潮时期的$思科 (CSCO.US)$相提并论。

然而，英伟达股票的预期市盈率为31.4倍，必须翻两番才能接近思科2000年初的峰值。标普500指数信息技术板块的预期市盈率为28倍。但在2000年初，这一指标接近50。

标普500指数的整体预期市盈率为20.25倍。随着美联储转向降息，对估值的担忧可能不会阻止股市进一步上涨。

Wilmington Trust首席投资官Tony Roth及其团队在2024年展望报告中写道，在某些方面，标普500指数的估值可能并不像看上去那么高。

增长较快的科技公司“由于未来潜在的盈利增长和更丰厚的利润率，往往会获得估值溢价”，它们在标普500指数中的占比比过去几十年更大。

FactSet在1月29日指出，除$特斯拉 (TSLA.US)$外，“七巨头”中有六家公司第四季度的收益预计将平均增长54%，而标普500指数中其他494只成份股的每股收益预计将平均下滑10.5%。

IT行业目前占标普500指数预期收益的21.5%，高于2000年3月峰值时的17%。

Wilmington Trust还强调，苹果和其他大型科技公司正在转向经常性服务收入，减少对前期硬件销售的依赖。这些分析师写道:“一般来说，投资者愿意为更稳定、更可预测、更有‘粘性’的盈利流支付额外费用，这些盈利流往往来自订阅模式。”

最重要的是，Wilmington认为，人工智能正在改变公司估值的规则。

Wilmington表示:“规模的必要性和人工智能竞赛中的先发优势——美国大型科技股目前处于领先地位——可能证明更高的市盈率是合理的，也可能预示着未来巨大的盈利能力。”

股市投资者倾向于关注10年期美国国债收益率。这是华尔街用来衡量基于未来现金流的当前估值的无风险利率。

1998年美联储首次降息后的六个月里，10年期美国国债收益率上升了69个基点，至5.28%。但这并没有阻止股市的大幅上涨。

不过，Wilmington Trust认为，如果股市不像1999年那样大涨，美国国债收益率走高可能是罪魁祸首。如果更高的收益率成为“新常态，那将消除促使投资者愿意为股票支付更高市盈率的关键因素之一。”

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