美国财政补贴下，居民收入及储蓄规模激增。2020年美国财政部对居民的直接补贴和额外失业金补助以及用于支持企业发放薪资的补贴计划规模合计超过1.1万亿美元。2021年美国通过了“9000亿美元刺激计划”（2020.12.27通过）和“美国救助计划法案”（2021.3.11签署），其中对居民的直接补贴和额外失业金补助规模合计达到近9000亿美元，包括每人的直接补贴（600美元+1400美元/人），以及对美国失业人群所提供的额外失业救济金补助（额外提供300美元/周，持续至2021年9月）。

随着巨额补贴的发出，居民收入增速及储蓄规模创下新高。2020年美国居民可支配收入平均同比增长7.0%，远高于2019年的3.7%，随着去年底9000亿刺激法案的落地实施，2021年1月美国居民收入同比又再度拉高到15.0%，仅略低于20年4月，形成次高峰，美国居民储备规模激增至6.3万亿，远高于历史平均1.2万亿美元水平。

激增的收入使消费得到支撑，从2020年5月开始，美国零售总额迅速回升，供给缺口逐步扩大，库存对零售销售比率降至低位。尽管2021年前8个月的进口量创下了记录，但美国零售业的速度仍然超过了库存补充的速度，其中家具、电子产品和建筑产品等商品的消费水平保持高位，根据美国人口普查局的最新数据显示，库存与销售比已降至1992年该数据首次公布以来的最低水平。此外，制造业PMI分项中订单交付时间与订单积压程度上涨，保持在60以上水平，客户库存处于低位，维持在30左右。各类指标表明补贴刺激下的需求激增是供应链问题的主要诱因。

供应链的核心矛盾集中在港口、陆运以及人员

在需求激增导致供需失衡后，供应链紧缺成为了供给不足的主要短板，其核心矛盾主要集中在三个方面：1、港口装卸供需。2、道路限制及运输车辆供需。3、运输从业人员供需。

（一）港口：进口量激增与港口堵塞共同造成拥堵问题

供应链失衡在港口层面上体现两个方面，一是进口量激增，二是激增造成的堵塞问题。

进口量方面，2021年二季度以来，美国大型港口的集装箱吞吐量出现集装箱进口规模激增，而出口规模锐减的情况。以美国最大的港口，洛杉矶港口为例（占美国集装箱吞吐量20%），与2020年相比，洛杉矶港的吞吐量增长了30.3%。集装箱流转平台ContainerxChange使用集装箱可得性指数（Container Availability Index，CAX）来衡量港口淤积压力，CAX=进口集装箱数/出口集装箱数，CAX＞0.5则表示进多于出口。洛杉矶港的CAX基本保持在0.85以上，芝加哥港口接近0.9，均高于往年平均水平，淤积压力较大。

进口集装箱激增进一步导致港口卸货效率受阻。进口重箱维持高位使堆积集装箱的货运场的仓储空间趋于饱和，导致船上的集装箱无法卸至港口，货船需要在港口等待数天时间才能轮上卸货，赶来卸货的卡车因缺乏空间而无法卸载，从而无法腾出空间装载本应在港口搬运的集装箱。

（二）内运：道路的长期问题制约运力增长

在运输规模激增的情况下，美国公路基础设施建评级较低，承载量有限，对当前飙升的货运流量产生限制。美国土木工程师学会（ASCE）每四年对美国的基础设施状况作一次评估，2021年美国基础设施总体评级为C-。学会对于C评级的解释为“基础设施系统状况良好，但显示出一些需要注意的恶化迹象，一些条件和功能上有显著的缺陷，增加了对风险的脆弱性”。其中对陆运影响较大的公路，评级为D，评级解释为“基础设施的条件很差，大部分低于标准，许多配件接近其使用寿命，有很大一部分显示出严重的恶化。”，低于铁路（B）、港口（B-）、桥梁（C）、航空（D+）、内陆水道（D+）。

（三）人员：摩擦性失业下的长途司机短缺

长途司机缺失是供应链问题最严重的缓解，也是供应链问题的核心矛盾，导致长途司机缺失的因素和供给激增的因素一致来自超额补贴以及疫情。

补贴方面，2020年至2021年初，过度的财政直接补贴、特别是失业补贴，对美国劳动力市场带来消极效果：美国2020年实施的两轮直接针对财政补贴政策中，分别包含了600美元/周和300-400美元/周的额外失业补贴方案，加上常规的失业补贴（约350-380美元/周），疫情在2020年失业的美国居民可获得的“失业周薪”一度可达650-980美元/周，导致对薪资水平相对较低的部分制造业、底层服务业就业存在明显挤出效应。从数据上来看，实施的三轮额外失业补贴计划之初，都造成了失业人数的反弹，过度补贴加剧了低收入人群的“主动失业”。

疫情担忧和需求激增是司机缺失的另一个原因。一方面，对疫情的担忧导致短途司机对长途司机的替代效应体现，从数据上看，当地货运人员就业修复较为顺利，而长度运输就业人员则依然处于低位。另一方面，陆运需求激增导致长途司机供不应求，司机的就业人数不断抬升，但职位空缺人数也持续上涨，工作时长保持高位。

供应链危机在各环节对通胀产生影响

供应链紧缺导致了商品供不应求，价格上涨，通胀抬升。这一传导在细分项反映为各类商品的运输渠道及来源的不同决定其紧缺程度各有不同，通胀力度参差不齐。在数据层面显示出供应链分项对特定商品价格的影响。

具体情况如下：

（一）港口：淤积程度决定了主要进口商品的通胀

美国消费商品中，汽车、家具、服装主要来自进口，以2020年数据为例，美国销售的服中进口占比为90%，美国家具中进口占比为60%，销售汽车中进口占比48%。港口船只积压与此类商品的通胀呈显著相关性。

（二）内运：卡车出货量决定了食品通胀

肉类、水果、谷物等商品主要为美国国内生产，在供应链拥堵的情况下，卡车出货量成为食品供需矛盾的核心要素，与食品价格CPI分项呈现显著负相关。

（三）人员：运输仓储职位空缺程度决定运输及仓储行业通胀。

运输行业劳动力短缺情况与运输仓储行业生产成本呈现显著正相关，出口货物的运输和仓储PPI中，2020年短途机车运输占比16%，长途机车运输占比47%，贡献主要部分。卡车司机劳动力短缺下，运输供需矛盾激增，运费价格上涨。

2022年供应链对通胀影响展望

目前，美国个人储蓄规模恢复到历史平均水平，后续商品消费刺激力度有限，港口货运需求未见减少，但淤积情况在政策疏导下有所好转。卡车司机职位空缺处于高位，随着就业复苏，后续缺口有望得到改善，对部分商品的通胀压力有所缓解，但Omicron变异病毒造成的影响给未来供应链修复进程带来了诸多不确定。

具体如下：

（一）消费需求初现疲态

在前文分析中，我们提到供应链问题的诱导因素是财政补贴下的居民储备与消费需求激增。从这一维度上看，财政补贴的失业救济金在9月份到期，个人储备规模下降至接近1.1万亿美元的历史平均水平，商品型消费需求下降，美国个人耐用品消费支出已经触顶回落。未来需求力度有限，对供应链的压力有所缓解。

（二）港口淤积问题得到改善

如上文所述，港口问题由两部分组成：1、净进口量激增。2、港口淤积。目前净进口量依然处于高位，但港口淤积情况在美国政府政策支持下有所好转，航运价格见顶回落。

净进口量方面，美国零售销额、成屋和新建住房销售量均在环比正增长，随着Q4节假日的密集到来，涨价潮和圣诞节假日更是推升抢购情绪，加剧美国库存短缺和货物进口需求，进口压力依然较大。从美国四大港口的吞吐量均处于上涨趋势，其中休斯顿港口吞吐量达到2015年以来新高。

港口淤积方面，10月13日，拜登政府要求洛杉矶港和长滩港 24H/7D 模式运营。11月16日开始，美国加州太平洋商船协会（PMSA）对港口施行了船只排队新规，要求船舶在等待港口泊位时，东行船必须保持在南加州海岸以西150英里处（而非拥堵在港口），而北行和南行船只必须保持距离加州和墨西哥50英里以上。进入洛杉矶港、长滩港（两港合计占美国40%货运量，2/3的集装箱）的船只，将依据离开上一个停靠港口的时间排队。根据新政策，洛杉矶港和长滩港将针对卡车运输与铁路运输超期的集装箱，向海运公司收取100美元/箱的附加费，并且每天每个集装箱增加100美元，直到该集装箱离开码头为止（后因为堆积改善，暂缓执行）。自宣布收费以来，集装箱加速离开港口，堆积在港口的旧货物减少了33%，排队的船只数量减少25%，但依然处于高位。航运价格方面，根据货运追踪公司Freightos数据，截至11月5日，中国-美国东海岸航线每个集装箱运价达到19,895美元，低于9月上旬22,173美元的高点。另据集装箱数据公司Shifl数据，从中国到洛杉矶的40英尺箱的即期价格已从9月的17,500美元暴跌至10月初的8,500美元，降幅超过50%。

（三）劳动力紧缺正在缓解

在整体层面上，美国就业已经开始修复，初请与续请失业金人数数周逐步下行，失业率下行至4.2%，接近疫情前水平，劳动力紧缺正在缓解，同时，卡车司机就职人数正在增长，且距离高点有一定空间，存在修复潜力。

（四）Omicron造成扰动，修复进度或被拖累

Omicron病毒造成的疫情困扰打乱了供应链修复的预期，各国随即出台边境限制措施的速度与力度之快使全球面临更大的不确定性。因此，对于未来的展望，我们持有观望的态度，如果Omicron对美国疫情造成进一步影响，不仅政策限制会使供应链受阻，对疫情的担忧也会使卡车司机就职意愿降低，届时供应链造成的通胀问题有望持续攀升。反之，如果Omicron造成的疫情影响有限，供应链修复进程有望持续，造成的通胀问题有望得到缓解。

（来源：云锋金融）

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