上周五中国央行发布了两则公告，一是公布了我国6月社融等金融数据，二是宣布实施全面降准0.5%

　　一、6月社融整体超出市场预期。

　　6月新增社融3.67万亿，超出市场预期的2.89万亿，前值1.92万亿；社融增速11%，超出市场预期的10.7%，前值11.0%；M2同比增长8.6%，预期为8.2%，前值为8.3%。

　　整体来看，6月社融超出预期，主要是票据融资大幅增加，以及表外融资压降放缓所致。

　　1）企业部门票据融资同比去年大幅增加。

　　6月企业部门票据融资2747亿元，较去年同期大增近5000亿元。票据融资增加是本次社融超出预期的主要原因。

　　2）表外融资压降放缓。

　　今年3月以来，表外融资持续大幅压降，前3个月共计压降信托贷款和未贴现的银行承兑汇票等表外融资合计超1万亿元，成为拖累社融的主要原因。但6月，表外融资近压降1700亿元，较前3个月明显下降。

　　二、央行宣布实施全面降准。

　　继7月7日国常会提出将适时运用降准工具，时隔两日，央行就宣布全面降准0.5个百分点，释放长期资金约1万亿元。同时，央行也就本次降准向市场进行了说明，主要内容有以下两点：

　　1）稳健的货币政策取向不变。

　　此次降准一部分将被金融机构用于归还到期的中期借贷便利（MLF），另外一部分被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口。整体来看，银行体系流动性总量仍将保持基本稳定，央行继续坚持货币政策的稳定性、有效性，不搞大水漫灌。

　　2）此次降准的考虑在于优化金融机构资金结构，并引导金融机构增加对中小微的支持力度。

　　一则针对金融机构负债端，此次降准预计为金融机构每年降低资金成本约130亿元，将有助于增强金融机构资金配置能力。

　　二则针对金融机构资产端，引导金融机构积极运用降准资金加大对小微企业的支持力度。

　　整体来看，本次全面降准超出市场预期。因为此前国常会在提降准重点强调是“对中小微企业的支持”，所以市场主流机构预期是定向降准，规模以及对流动性的影响都不会很大。但是今天盘后央行宣布是全面降准，且规模超出市场预期的。

　　三、社融增速超预期，为何央行还要实施降准？

　　一般来说，社融增速超预期说明实体经济融资需求旺盛，经济向好；而央行实施超预期的全面降准则反映了下半年经济下行压力可能比想象中更大。

　　出现如此“矛盾”的情形，主要原因在于本次社融虽然整体增速回升，但最核心原因是票据融资同比大增，实际上反映出实体经济融资需求不佳。

　　由于商业银行每次发放信贷都有一定的额度，如果本次信贷额度用不完，下期额度有可能被收回，因此银行可能会通过加大票据投放来完成信贷额度，这其实反映出目前实体融资需求不行。

　　小结：

　　6月社融增速好于预期，但最核心边际变量是票据融资高增，反映出融资规模的“虚高”，并不能真正显示实体经济的融资需求旺盛。

　　因此，本月社融超预期并不能说明实体经济向好，下半年经济动能走弱、经济增速进一步放缓仍是大概率事件。在这种背景下，中小微企业将面临较大的压力。

　　也正因为如此，本次央行实施了超预期的“全面降准”（此前机构预期本次大概率为“定向降准支持中小微企业”），降低银行业金融机构负债端的成本，从而达到引导机构支持中小微企业的目的。

　　不过话说回来，这次超预期全面降准是否意味着央行货币政策已经转向宽松，目前还是需要打个问号的，后面有几个观察的指标：一是近期的逆回购投放量；二是7月15日的MLF操作；三是7月下旬的政治局会议关于货币政策的表态。